債市奇葩：無基本面支撐的公司債竟然享受國傢信用
6月中旬股災來臨之時，市場或許沒有料到，“資產荒”來得這麼快。
近期，類固收信托理財產品“一票難求”，甚至出現搖號購買的情景。收益率迅速信用貸款貸款率利降低，部分信托理財產品收益率低至6%。
理財產品收益率下降之快，以至於有學者聲稱，要盡快以平和的心態接受3-4%的投資報酬率。
“主要是因為股市崩塌，以前基於股市的優質資產，比如打新、配資、定增、股票質押等資產缺失。”上海某銀行市場金融部分析師告訴21世紀經濟報道記者，6月中旬A股股災後，人民幣又突發貶值，大量資金流入的隻有固定收益市場。
而作為主要的固定收益產品，債券市場在資金的熱捧下，牛市行情不斷。但過量的資金，亦為債券市場埋下風險。
“目前債市的供需失衡在持續加劇，一方面是發行人的資質與債券發行利率嚴重不匹配；另一方面是資金端沒有選擇，隻能接受風險溢價不充分的債券作為投資產品。”北京某券商固收研究人士告訴21世紀經濟報道記者，在經濟低迷，政策持續寬松的背景下，未來股市、匯率等影響債市的因素一旦發生重大變化，“債市風險可能會馬上暴露”。
“一堆沒有良好基本面支撐的公司債竟然享受瞭國傢信用，信用債定價都已國債化瞭。”民生證券研究院首席債券分析師李奇霖稱，目前3年期AA+公司債與同期限國開債之間，已出現負利差。
公司債負信用利差
隨著大量流動性進入債市，淤積的資金持續壓低債券的發行利率，並進一步壓縮信用利差。
“上周利率債發行超過4300億，是2008年以來單周的最高水平，但一級市場招標倍數都基本在3倍以上。”前述北京券商固收人士表示，但這樣的利率債供給，卻沒有給市場帶來多少沖擊，今年計劃發行的3萬億地方債目前發行規模已近三分之二，“但資金面也沒發現緊張”。
“現在房地產的公司債發行規模占比超過70%，這些公司最受益。因為公司債搶瘋瞭，可能半年前借債還需要10%以上，現在4%-5%的利率就行瞭，可以把之前的高成本債務置換成低成本的公司債。”他說。
事實上，過去兩個多月，公司債無疑是債券市場最為惹眼的品種。WIND數票貼定義借款據顯示，今年前8個月，上交所公司債共計發行514隻，發行總規模約為2762.5億元，相比去年同期的328隻829.2億的規模，分別大幅增長瞭56.7%和 233.2%。
與此同時，公司債的發行利率則屢創新低。9月18日，上海世茂建設有限公司宣佈成功發行5年期公司債60億元票面年利率僅為3.9%，創地產公司發債利率新低。
這麼低的票面利率，其與利率債的信用利差已被壓至極致，甚至出現負利差；同時，利率市場陡峭的收益率曲線，與實體經濟的走向似乎背道而馳。
在民生證券研究院首席債券分析師李奇霖看來，史上最奇葩的債市走勢已然出現。
其在9月22日發佈的研報中指出，利率市場上已出現陡峭的收益率曲線。其中，以10年期國開債減去1年期國開債衡量的期限利差有100BP，歷史橫向比較下，該水平不低；同時，信用利差持續下行，5年期AA+企業債與同期限國開債信用利差已經降至107BP，處於歷史低位，而3年期AA+公司債與同期限國開債之間，甚至出現負利差。
“一堆沒有良好基本面支撐的公司債竟然享受瞭國傢信用。”李奇霖表示，陡峭化收益率曲線和極端收窄的信用利差組合，往往是經濟復蘇的先導指標，然而其在拜訪投資者的過程中，卻發現無人看好經濟。
而這，對於有債券配置需求的投資機構而言，則成為一個不得不面對的配置難題。
“地產公司公司債已經低到快沒法買瞭。”北京某私募投資總監告訴本報記者，同期限公司債發行利率比中票要低幾十個BP，與投資機構自身融資成本利率倒掛，失去配置價值，“也許通過交易所質押回購，在二級市場上放杠桿還可以獲利，但風險太高，我們選擇暫時按兵不動”。
信用風險壓頂
9月22日，中國第二重型機械集團公司（下稱“二重集團”）和二重集團（德陽）重型裝備股份有限公司（下稱“二重重裝”）發佈公告稱，為保護投資者利益，國機集團或其受托機構擬受讓“12二重集MTN1”及“08二重債”全部債券，兩隻債券均恢復交易。
此前，受發行人二重集團連年虧損影響，前述兩隻債券在付息日和到期日來臨之際，均面臨違約風險，二重集團日前陸續發佈公告並暫停兩隻債券的交易。
招商證券固收研究院分析稱，二重集團和二重重裝重整申請獲法院受理，兩隻債券均於21日視為到期並停止計息，債務人步入重整程序後，對個別債權人的債務清償無效，利息違約已基本可以認定，近期即將到期的“08二重債”，亦可能出現本息違約。
盡管有母公司接盤，且市場早有預期，但未來個債的信用風險，亦需債券市場關註。事實上，今年以來，債券市場已出現多隻債券違約，其中二重集團和保定天威集團的信用事件，對市場影響較大。
國泰君安固收研究團隊稱，二重集團的違約重新給市場敲響瞭信用風險的警鐘，成為持續虧損侵蝕資本和償債能力的經典案例，前期外部融資寬松支撐短期償債重劃區房價貸款全省皆可處理指標改善的情況會逐步讓位於持續的內部盈利和現金流惡化帶來的長期信用風險積聚和暴露主導，後面個體信用事件仍然可能陸續爆發。
其進一步認為，在前期外部融資寬松主導的信用利差壓縮已經發揮到極致時，後期信用風險影響信用利差走勢的權重可能也會逐步上升。
“雖然目前關於二重、天威的信息以及披露得比較充分，但現在事情還沒落定，央企不違約的神話究竟能不能打破，還不能完全確認，可能到時還是會引起市場對於信用風險的擔憂。”前述北京券商研究人士說。
其建議，未來投資者需多關註個體信用事件引發的市場波動，為預期外的信用事件引發的信用溢價飆升風險做準備。(編輯 譚翊飛)
新聞來源http://finance.qq.com/a/20150923/013478.htm
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